Защо инфлацията в еврозоната отново трябва да се повиши?

Това, което ме изненада миналата седмица, не бе решението на Европейската централна банка (ЕЦБ) да понижи лихвения процент, а това, че много малко хора го очакваха, пише колумнистът на Financial Times Волфганг Мюнхау. Това е удивително, след като ЕЦБ със сигурност се отдалечава от инфлационната си цел – постигането на инфлация от или близко до 2% на годишна база в средносрочен план. Президентът на ЕЦБ Марио Драги призна, че централната банка ще достигне целта си само „в средносрочен и дългосрочен план“. Най-големият проблем за него не е спада на общата инфлация до 0,7% на годишна база през октомври. Това ниво ще се покачи. Проблемът за него е спадът на базисната инфлация до 0,8% – инфлацията, след изключване на променливите елементи.

Решението ЕЦБ да промени курса на паричната си политика повдига редица въпроси. Ще сработят ли по-ниските лихвени проценти? Ще сложи ли това край на кризата? Може ли ЕЦБ да понесе целия товар самостоятелно? Колко сериозна е заплахата от дефлация всъщност?

Отговорът на първите два въпроса е „да“ - ще сработят – и „не“ - няма да сложат край на кризата. Необходимо остава да бъде взето решение относно дълговете. Икономическите политики ще трябва да се променят. Но това не предполага, че паричната политика е неефективна – не и сега, когато лихвените проценти са почти нулеви.

Едно просто орязване на лихвите най-вероятно няма да има съществен ефект, след като вече овърнайт пазарните лихвени проценти са нулеви. За да падне тази лихва, ЕЦБ се нуждаеше от намаляване на лихвените проценти по депозитите – процентът, който се начислява върху средствата, които банките държат при ЕЦБ. Но централната банка остави този процент непроменен.

Вместо това институцията взе две решения – да понижи официалния лихвен процент по кредитите и да удължи неограничената ликвидност до юли 2015 г. Комбинацията е ефективна, защото заедно мерките формират ефективен таван за лихвените нива през следващите две години. ЕЦБ не просто оряза лихвата, тя държи нисък края на кривата на доходността.

Това имаше предвид Драги, когато говореше за бъдещите насоки. Не харесвам този израз, защото за мен бъдещите насоки предполагат поемането на ангажимент за поддържането на ниски лихви по-дълго от гарантираното. Не такъв е случаят сега. Но това все още представлява далновидно решение. Най-бързо отражението в световен мащаб ще дойде чрез валутния курс. По-бавен, но все така важен, трансмисионнен канал преминава през банките. Удължаването на неограничената ликвидност до 2015 г. им дава време да разчистят счетоводните си баланси, а това в края на краищата може да им помогне да отпускат повече кредити на частния сектор.

Вторият въпрос е дали тази застрашителна дефлация е изцяло паричен феномен или зад нея стои нещо по-сериозно. Милтън Фридман казва, че „инфлацията винаги и навсякъде е паричен феномен и може да се получи само от по-бързото нарастване на количеството пари в сравнение с производството“. Логично – противоположното твърдение важи за дефлацията.

Различна ли е еврозоната? Не мисля така. ЕЦБ притежава всички необходими инструменти, с които да се пребори с дефлацията – дори и при неблагоприятни обстоятелства. Ако Германия и другите страни кредиторки приеха част от дълговете на страните в периферията да бъдат отписани или ако са приели също, че трябва да се приспособят, или че банковият съюз трябва да включва някакво разпределяне на дълговото бреме, това ще помогне. Но дори и нищо от това да не се случи (а аз не мисля, че ще се случи), паричната политика все още може да бъде ефективна, дори и при недобре функциониращ паричен съюз. Но политиките, които ЕЦБ ще трябва да приложи, ще стават все по-екстремни.

Следващият инструмент от арсенала й са негативните лихвени проценти по депозитите - още една дългосрочна финансираща операция, и количествените улеснения под формата на покупки на държавен и частен дълг. На теория ЕЦБ дори може да кредитира директно компании, като заобиколи банковия сектор. Това не може магически да гарантира оцеляването на еврозоната, но със сигурност може да предотврати дефлацията.

И накрая - как трябва да гледаме на дефлацията в един паричен съюз? Един спад в потребителските цени в Испания не е дефлация. Това е просто корекция на индекса на цените в еврозоната. В един паричен съюз концепцията за дефлацията има смисъл само като се разглежда общото ниво – устойчивият спад на нивото на цените в еврозоната. Ето защо базисната, основната инфлация от 0,8% не е дефлация.

Но е неприемливо далеч от целта за инфлацията от или близко до 2%. Има редица причини, които обясняват защо целта за инфлацията е 2%, а не нула. Поддържането на положителни реални нива на инфлацията превръща нулевите лихвени проценти в по-малък проблем. Една по-висока цел означава, че ще бъде малко вероятно периодът на изоставане от целта да хвърли икономиката в спирала на дългове и дефлация.

Не предвиждам продължителен период на отрицателна инфлация, но виждам, че инфлацията ще бъде дълго време под целта, в комбинация с много нисък икономически растеж. Ето защо делът на дълговете от брутния вътрешен продукт на страните няма да се понижава достатъчно бързо. Това ще принуди държавите от еврозоната да поддържат големи излишъци, които в замяна ще генерират дори още по-слаб растеж и ще увеличат още повече натиска върху цените.

Еврозоната не се нуждае от пълна дефлация, за да изпадне в беда. Неизменните ниски лихвени нива ще бъдат достатъчни, за да попадне еврозоната в капана на порочния кръг. Ето защо ЕЦБ просто трябва да действа.

Повече за инфлацията в еврозоната може да научите от материала на Bloomberg!