Проспектът на Меком АД - наистина ли всичко е толкова розово?*

Навсякъде по света ако инвестиционен консултант ви препоръчва акции, от които той или свързани с него лица притежават, трябва да бъдете много внимателни. Трябва да бъдете особено внимателни ако компанията е листвана на БФБ и се регулира от „силен” регулатор, какъвто е КФН. Вероятността за съществуването на конфликт на интереси е много голяма, а това прави препоръката на консултанта не особено надеждна.

Макар никога да не съм имал акции от тази компания, същата ми е много интересна, или по-скоро забавна. Този интерес бе предизвикан с презентацията на първата емисия обикновени акции през 2008 г. Тогава ни раздадоха рекламни материали, между които един техен календар с изобразени две чифтосващи се прасета. Тази проява на лош вкус на компания, лидер в определен бранш, ползваща услугите на бивши прочути държавни служители в няколко правителства, не може да не предизвика любопитство.

Разсъжденията ми по-долу едва ли могат да се нарекат анализ, но мисля, че адресират важни въпроси, които не са намерили отражение в проспекта на емисията.

Сериозен недостатък на проспекта, а и на презентацията на консултанта, е липсата на анализ на паричните потоци на „Меком” АД. Данни са посочени, но само информативно, за разлика от анализа на другите финансови отчети. Може би пропускът е „умишлен”, иначе как бихме могли да обясним „устойчиво” растящия отрицателен паричен поток от оперативна дейност (-984, -1 281, -2061 хил. лв. съответно за 2007, 2008 и 2009 г.).

Към края на първата половина на 2010г. паричният поток е положителен в размер на 236 хил. лв., но паричният оборот се срива с над 73% (26 509 хил. лв. и 7 025 хил. лв. постъпления от клиенти, съответно за шестмесечието на 2009 и 2010 г.).

Консултантът е направил не много задълбочен анализ на рентабилността на дружеството. Без да навлизам в подробности, в днешно време има значение т. нар. рисково-претеглена рентабилност. В този смисъл би следвало да се обърне повече внимание на капиталовата структура на дружеството.

Консултантът твърди, че „собственият капитал” е основен източник на финансиране, като заема дял от 59%, следван от дългосрочни банкови заеми на групата с дял от 21%. На страница 82 от регистрационния документ на емисията се вижда, че заемите не са много дългосрочни.

Към 31.03.2010г. те са общо 39 260 хил.лв., над 80% от които са с падежи тази и следващата година. Например заема (кредитна линия) от ОББ в размер на 9,7 млн. евро се води за дългосрочен, но падежът му е на 31.07.2011 г. Консултантът знае ли как ще се рефинансира този заем?

Сега да обърнем внимание на собствения капитал. Към 31.06.2010 г. балансовата му стойност е 82 620 хил. лв. Интересното е, че по-голямата част от него (50 183 хил. лв.) се е формирала чрез апорт на акции и дялове, оценени през 2007 г. – годината, в която ударно се надуваха „балони”. Познавайки добре практиката на вещите лица у нас, както и предвид на годината, в която е правена оценката, бих дисконтирал така оценения собствен капитал многократно. Като за начало бих го намалил с 25 219 хил. лв. „търговска репутация”.

Излиза, че делът на “истинския” (mark-to-market) собствен капитал не е толкова голям, колкото си мисли консултантът, т.е. капиталовата структура е много по-рискова от тази, която ни се представя. Ако изчислим и пазарните съотношения с коригиран собствен капитал (счетоводна стойност на една акция) предлаганите акции няма да изглеждат толкова „секси”.

Съотношението P/B ще клони към 1-ца, което е доста над харесваното ниво от 0.5 от хората от Експат.

И накрая, що се отнася до прословутите договори за износ, които много удобно се сключиха точно сега, докато не се разкрие коя е насрещната страна по тях, докато няма данни за нейната репутацията и опит и дали е икономически свързана по-някакъв начин с „Меком” АД, тези договори имат значение само за инвеститори от типа „лапни шарани”.

Всъщност всичко си идва на мястото. За мен, предлаганата бъдеща рентабилност на емисията е висока, но не толкова, колкото е висок риска. Струва ми се, че пласирането на тази емисия е борба за спасяване на пакета акции, собственост на мажоритарния акционер, а може би и на неговия консултант.

Материалът има аналитичен характер и не е препоръка за вземане на инвестиционно решение.

* Оригиналното заглавие на публикацията е "Акции на "Меком" АД? Не, благодаря!"

Задълбочена дискусия за емисията може да проследите във форума на Investor.bg, където на въпроси на инвеститорите отговаря лично управляващият партньор в Експат Николай Василев.