Фед насърчи моралния риск в голям мащаб

Никога не сме виждали блокади в САЩ срещу разпространението на вирус. Правилно е правителствата да компенсират гражданите заради карантини, които им пречат да работят, а централните банки да предотвратяват превръщането на краткосрочна ликвидна криза в криза на платежоспособността. Отговорът обаче не трябва да е спасяване на фалирали заематели и губещи спекуланти, пише за Financial Times Джонатан Тепър, главен инвестиционен директор на Prevatt Capital.

Въпреки това миналата седмица станахме свидетели на безпрецедентни ходове на Федералния резерв на САЩ за закупуване на нискорейтингови облигации и дори борсово търгувани фондове (ETF), инвестиращи в неинвестиционен дълг. Пазарите реагираха с възторг, че отново биват спасявани. Един стратег на Уолстрийт дори го нарече „подарък от великденското зайче“.

Бившият министър на финансите Тимъти Гайтнър веднъж описа „Ломбард стрийт” на Уолтър Бейджхот като „библията на централното банкиране“. Според тази книга от 1873 г. централните банкери трябва да предотвратят паника, като кредитират навременно и без ограничения платежоспособни компании срещу добро обезпечение и при наказателна лихва.

Когато се стигна до кризата през 2008 г. обаче, Гейтнер съзнателно пренебрегна този свещен текст. Той и тогавашният председател на Фед Бен Бернанке заемаха на вероятно несъстоятелни групи при нулеви ставки. Тези действия насърчаваха моралния риск в голям мащаб. Вместо да окуражават благоразумието, централните банкери оттогава непрекъснато наливат масло в огъня.

В неотдавнашен доклад МВФ предупреди, че централните банки са усилили финансовата крехкост, насърчавайки компаниите да поемат риск и да увеличават дълга си. Вместо да преследват по-ниски нива на задлъжнялост, фирмите научиха, че ще бъдат спасени, ако са изтеглили заеми.

С или без коронавирус щяхме да видим вълна от фалити. Корпоративният дълг в САЩ никога не е бил по-висок - 47 на сто от брутния вътрешен продукт. В световен мащаб той се е удвоил след последната финансова криза.

Големи слоеве от икономиката сега се обитават от "зомби" компании, които не са генерирали достатъчно пари през последните няколко години, за да покрият разходите си за лихви. Изследователи от Банката за международни разплащания (БМР) предположиха, че делът на зомби компаниите в повече от дузина развити икономики е нараснал от 4 на сто в средата на 90-те до повече от 12 на сто в края на 2018 г. Дългът се използва за финансиране на все повече дългове, като зомбитата водят до свръхкапацитет и по-ниска производителност. 

След десетилетие на икономически растеж и щедри данъчно облекчения американските компании трябваше да имат заделени пари, които да ги поддържат през кратки периоди без приходи. Но повечето взеха назаем всичко, което можаха и така и не спестиха за черни дни.

Днес кредитните спредове се увеличават, което показва по-голяма вероятност от просрочия. Аномалията обаче не е в настоящите нива на стрес, а в неестественото спокойствие преди нея. Изследване на Variant Perception показва, че исторически компаниите с високи нива на нетния дълг в сравнение с техните парични потоци са имали по-високи разходи за финансиране. Но тази връзка се разпадна след последната криза. Едва сега, по време на коронавирусната криза, се връщаме към фундамента, като спредовете на лошите компании се разширяват.

Позицията на председателя на Фед Джей Пауъл, който е в управителния съвет на централната банка от 2012 г., не трябва да бъде изненада. Преди четири години той отбеляза в реч, че „дълъг период на много ниски лихви може да доведе до прекомерно поемане на риск и с течение на времето до неустойчиво високи цени на активите и ръст на кредитите“. Много пъти той предупреждаваше срещу потискането на волатилността. И все пак веднага след като пазарите колабираха през декември 2018 г. той обърна курса. Пауъл премина от изтъкване на рисковете от кредитния растеж към осигуряване на ликвидност за ETF-и, инвестиращи в долнокачествени облигации.

Кредитирането на потенциално неплатежоспособни компании е достатъчно лошо, но закупуването на корпоративни облигации и ETF-и на вторичния пазар е съмнително по отношение на раздел 13 от Закона за Федералния резерв, който позволява кредитиране срещу обезпечение при „извънредни“ обстоятелства. То също така не е от полза за финансирането на икономиката и просто подпомага възвръщаемостта на инвеститорите, които вече са закупили корпоративни облигации. Това е рай за спекулантите.

Очевидните бенефициенти на програмата за изкупуване на облигации с неинвестиционен рейтинг са свръхзадлъжнелите  групи за непубличен капитал и нестабилните заематели. Това не е изненадващо. Пауъл прекара години в Carlyle, гигантът в непубличните инвестиции. След последната финансова криза Гайтнър също се премести на позицията президент във Warburg Pincus, друга фирма за непубличен капитал.

Инвеститорите и главните изпълнителни директори се учат, че колкото и неблагоразумно да заемат средства в добрите времена, когато лошите неминуемо настъпят ще им бъде хвърлен спасителен пояс.