Алтернативни измерители на националните кредитни рейтинги

Нова мярка за националните кредитни рейтинги

Всичко предполагаше, че това, което е необходимо е мярка за кредитните рейтинги, която може да се изчисли от самите фискални власти, така че те да са наясно със собствения си рейтинг, вероятността от фалит, цената на финансирането и правителствените дългови лимити. Тази мярка трябва да е проста и евтина за изчисляване, да е навременна и прозрачна за обществото. По-рано през тази година ние предложихме такава мярка и я използвахме, за да оценим кредитните рейтинги за страни от ЕС в периода 1995-2012 г. През миналата година направихме това за САЩ, отбелязват Полито и Уикънс.

Прозрачността се постига чрез базирането на мярката изцяло на фискалния поглед върху икономиката. Мярката е адаптирана от формулата на Блек и Скоулс за оценяване на американски опции. Тя е базирана на способността на страната да посрещне своите задължения, а не на желанието за това. Идеята е да се измери вероятността, че съотношението дълг/БВП в даден период ще надхвърли своя лимит и да се трансформира тази вероятност в рейтингите.

Ние изчислихме по този начин рейтингите на 14 европейски държави и САЩ, след което ги сравнихме с историческите рейтинги на агенциите и с пазарните цени на суоповете за защита от фалит (CDS - credit default swap).

Показахме, че през последните 20 години рейтингите на кредитните агенции за тази извадка от държави са били по-високи от рейтингите за повечето други държави и че до 2010 г. в рамките на инвестиционния клас са били стабилно разпределени, като след това стават по-разпръснати, сигнализирайки началото на европейската дългова криза.

Не открихме ясна връзка между измененията в рейтингите на агенциите по време на финансовата криза и измененията в пазарните цени на CDS.

Моделно базирани оценки на рейтингите срещу официални рейтинги на кредитните агенции

Нашите оценки за кредитните рейтинги показват няколко важни разлики спрямо исторически присъдените от агенциите. Първо, оценките на рейтингите от модела за Ирландия, Испания, Португалия и Велкобритания са понижени около две години преди официалните рейтинги на тези страни. Второ, оценката за рейтинга на Гърция е възможно най-ниската още от поне 2005 г. Трето, рейтингът на Италия е бил надценен. За всички останали държави оценките на кредитните рейтинги са подобни, но не и идентични, на рейтингите на кредитните агенции.

Обяснението за резултатите от оценките на кредитните рейтинги, от средата на 2007 г., е че има значително влошаване на фискалните позиции на европейските страни поради големите увеличения на разходите и намаленията на данъчните приходи. Това доведе съотношенията дълг-бВП и дефицит-БВП до нива, невиждани от Втората световна война, и бе отразено в нашите оценки за рейтингите.

Друг извод показва, че способността на повечето европейски страни за увеличение на дълговия им капацитет чрез по-високо облагане е ограничена, след като сегашните нива са близо до максималните нива на облагане. Това означава, че тези страни е по-вероятно да увеличат дълговите си лимити и да постигнат фискална консолидация чрез съкращаване на техните разходи.

В анализа ни за САЩ от 2012 г. ние открихме, че понижаването на рейтинга на страната е трябвало да стане през 2008 г., а не през 2012 г. До 2011 г. открихме, че рейтингът се е върнал до ААА.

Заключения

Стигаме до извода, че рейтингите, базирани на нашия модел, биха сигнализирали на пазарните участници за задаващата се европейска дългова криза доста преди 2010 г., когато рейтинговите агенции започнаха да реагират.

При сравнението между нашите рейтинги и тези на кредитните агенции трябва да се има предвид, че агенциите може да са вземали под внимание допълнителни фактори извън чисто фискалните и следователно измерват нещо различно и по-малко прозрачно.

Друг наш извод е, че в резултат на общата европейска монетарна политика страните с висока инфлация (които са и страните в криза) бяха в състояние да заемат средства при същите номинални лихви, но при негативни реални лихви. Това го доведе до прекомерно заемане и предизвика дълговата криза в тези държави. Едно възможно решение за страни, за които общата европейска монетарна политика не е подходяща, е да я коригират чрез фискалните си политики. Това изисква не общ лимит за дефицитите, а още по-строги фискални политики в страните с висока инфлация.

Има обаче и алтернативно решение. Ако кредитните рискове са точно оценени, то тогава вероятността от неплатежоспособност ще бъде отразена в цената на финансирането. По този начин пазарът ще може автоматично да коригира присъщите и неизбежни ограничения на монетарната политика в еврозоната. В такъв случай промяна в договорите за ЕС, банков съюз и общи ограничения за фискалните дефицити може да се окажат излишни.