Как инвеститорите в корпоративни облигации оценяват бъдещето

Данните за финансовите пазари са безкрайно забележителни. Описвайки общите очаквания, те държат огледало на нашите надежди и страхове. В момента обаче образът е объркващ. Трудно е веднага да се прецени какво се случва при корпоративните облигации предвид перспективите, оценени на други пазари, пише гост-редакторът на Financial Times Тоби Нангъл.

Цялостната пазарна история през последната година разказва за възхода и спада на очакванията около основните лихви на централната банка. Макар че продължават спекулациите за това какво предстои да се случи, очаква се растежът да се забави в големите икономики, ако не изпадне в застой. И, въпреки трайната сила на данните за заетостта и заплатите, някои водещи икономически показатели примигват със сигнали за рецесия.

Фондовите пазари, които описват очакваното и най-различно бъдеще на хиляди компании, са оптимистично настроени на този фон. Доверието на инвеститорите в предстоящите намаления на лихвите може да са повишили общите оценки. А постоянният ръст на т.нар. „Великолепна седморка“ от технологични акции също дава тласък на американския пазар на фона на надеждите около бума на изкуствения интелект. Прогнозите за въздействието на изкуствения интелект обаче създадоха истински победители и губещи, предричайки среда, осеяна с останки от творческо унищожение.

В същото време корпоративните пазари разказват друга история. Корпоративните собственици на облигации обикновено са скептична група, фокусирана върху низходящите рискове. Шегата, че корпоративните облигации са като акции, но без положителните страни, съдържа доза истина. И двете могат да загубят всичко в случай на дефолт. Но докато възвръщаемостта на акционерите е неограничена, най-добрият вариант за собствениците на корпоративни облигации е навременно плащане на лихвите и връщане на главницата.

В резултат на това собствениците на корпоративни облигации обикновено са по-внимателни. Затова е трудно веднага да се примириш с това, което се случва на този пазар предвид перспективите, оценени в другите. Днешното корпоративно кредитно ценообразуване може по-често да се свързва с огрените от слънце възвишения на оживения растеж и корпоративна стабилност, отколкото с тъмните облаци, отразени на други пазари.

Като компенсация за кредитния риск и ниската ликвидност притежателите на корпоративни облигации изискват по-висока доходност от предлаганата от държавни облигации със сравним срок. Размерът на допълнителната доходност – кредитният спред – има тенденция да расте в очакване на по-нестабилна икономическа и корпоративна среда, което води до ниска относителна възвръщаемост. Днес спредовете се доближават до най-ниските си нива от 20 години.

В структурно отношение диверсифицираните корпоративни облигации имат склонност да свръхкомпенсират собствениците за кредитни загуби. Schroders изчислява, че притежателите на американски кредити с инвестиционен клас и с висока доходност се нуждаят от спред от съответно само 0,3% и 2,2%, за да компенсират очакваните разходи през цикъла. Спредовете лесно преодоляват тези препятствия. Но те ги изчистват последователно поне през последните 25 години (което обяснява защо е трудно за инвеститорите да залагат срещу корпоративни облигации за дълги периоди).

Очакванията за забавяне на инфлацията донесоха благоприятни последици за притежателите на акции и облигации. Но самата инфлация е благоприятна за кредитните показатели. Коефициентите на обслужване на дълга на САЩ са най-високи от повече от 40 години. Факторите, които стимулират подобряването на кредитоспособността обаче, наскоро се обърнаха. Тъй като старият дълг с нисък купон се рефинансира при прогресивно по-висока доходност, скоростта на промяна в разходите за обслужване на дълга сега значително засенчва бързо затихващия растеж на приходите.

Въпреки тази влошаваща се перспектива, не е трудно да се намерят разпределители на активи, които все още искат да държат корпоративни облигации. Мярката за оценка, която първо цитират обаче, е общата доходност, а не спредът. В сравнение с последните три десетилетия корпоративните печалби са значителни, подкрепени почти изцяло от по-високите държавни лихви. Инвеститорите най-накрая виждат реалистична възможност за фиксиране на обща възвръщаемост, която отговаря на целите им.

Теорията диктува, че инвеститорите оценяват корпоративните облигации така, че да им се плаща за техните очаквания за кредитни загуби и разходи за ликвидност по отношение на държавните облигации. Практиката показва, че те просто искат да им се плаща. Въпреки че историята предполага, че това ще се случи, очакванията за свръхнатоварено творческо разрушение и намаляване на лихвените проценти на ниво рецесия, отразени на други пазари, може би са твърде несъвместими с днешните слаби кредитни спредове, за да бъдат поддържани.

Освен че отразяват нашите очаквания за бъдещето, цените на финансовите пазари могат да променят това. По-тесните спредове, станали възможни благодарение на разпределенията на инвеститорите, намалиха цената на кредита. На свой ред това облекчи финансовите условия и стимулира икономиката. Парадоксално, но това затруднява централните банки бързо да намалят лихвите, подкопавайки оценките на пазарите и в крайна сметка застрашавайки самата възвръщаемост, която инвеститорите толкова желаят да постигнат.