Кой е най-големият проблем на непубличния капитал

Изгражда ли индустрията на непубличния капитал гигантска пирамидална схема, която може да бъде лоша за бизнеса? Редица влиятелни инвестиционни мениджъри в Европа изглежда вярват в това, пише колумнистът и редактор във Financial Times Джеймс Фонтанела-Кан.

Микел Свенструп, главен инвестиционен директор в ATP, най-големият пенсионен фонд в Дания, предупреди, че все по-разпространената практика групите за непубличен капитал да продават компании една на друга, включително на по-нови фондове, контролирани от една и съща фирма за изкупуване, е тревожна.

Главният инвестиционен директор на Amundi Asset Management Винсент Мортие каза горе-долу същото през юни: „Някои части от непубличния капитал изглеждат като пирамидална схема по някакъв начин… Знаете, че можете да продадете на друга компания за непубличен капитал при цена от 20 или 30 пъти печалбата… Това е порочен кръг.“

Подобни критики избуяха на фона на бума на индустрията за непубличен капитал в така наречените „продължаващи“ фондове, ново ниво на „креативно“ и доходоносно финансово инженерство дори за сектор, управляван от топ финансови магьосници.

Това е мястото, където група за изкупуване продава актив, който е притежавала в продължение на няколко години, на нов фонд, който е набрала наскоро. Това е еволюция на сделките за „предаване на кутията“, при които една група за непублични инвестиции продава актив на друга на вторичния пазар.

Традиционният имидж на фирмите за изкупуване може някога да се е свеждал до превръщането на слабо представящи се листнати компании в непублични, натоварването им с дългове и извършване на мащабни преструктурирания преди да се реализира печалба около пет години по-късно чрез продажбата им - или на публичните пазари, или на корпоративен купувач. Или евентуално превръщане на поредица от придобивания на компании в по-големи субекти, способни да доминират в една индустрия.

Тези стратегии все още съществуват, но пионери в индустрията като KKR, Blackstone и Apollo се превърнаха в много по-диверсифицирани бизнеси, които приличат повече на мениджъри на активи, отколкото на традиционни групи за изкупуване. За тези публично търгувани играчи с непубличен капитал играта се състои в добавяне на активи под управление.

Колкото повече активи събират, толкова повече такси вземат от своите инвеститори. Акционерите в листнатите групи със сигурност ценят последователността на такива такси за управление много по-високо от по-спорадичните печалби, базирани на такси за представяне, изкарани от сделки.

Така че групите за непубличен капитал се стремят да задържат активите си за по-дълго време. Оттук и стимулите за продължаване на сделките. Защо да се отказвате от страхотна компания, предлагаща стабилен паричен поток, като я продадете на конкурент? Конкретен фонд, който е към края на ограничения си живот, може да се наложи да продаде, но друг, управляван от същата група за непубличен капитал, може да се възползва. Това също е начин групи за непубличен капитал да разпределят част от реките от пари, които бяха влагани в сектора през последните години.

Конфликтите на интереси, които са част от това, би трябвало да изнервят инвеститорите във фондове - т.е. придобиващият фонд плаща ли твърде много, облагодетелствайки продавача? Или старият фонд разтоварва актив с лошо качество, вече издоен от машината за непубличен капитал? Но прави ли всичко това индустрията пирамида или схема на Понци?

Да внесем малко перспектива. Сделки на стойност около 65 милиарда долара са били извършени по този начин миналата година, според отдела Cebile Capital на Raymond James. Така че сделките за продължаване са нарастваща част от индустрията. Тези нива обаче са на фона на сделки за общо 656 милиарда долара, извършени от непубличния капитал от началото на годината.

По-големият проблем за непубличния капитал може би е, че той работи в паралелна реалност.

В продължение на повече от десетилетие групите за изкупуване се възползваха от евтиния дълг, което им позволяваше да купят цял тон активи, като същевременно набираха огромни суми пари от инвеститори, които отчаяно искаха да увеличат възвръщаемостта си. С нарастването на лихвените проценти проблемът е, че голяма част от това, което те сега притежават, може да струва по-малко от това, което са платили за него. Като се има предвид непубличния характер на тези активи, трудно е да се каже колко големи могат да бъдат загубите.

Това, което знаем, е, че от началото на годината публичните пазари се понижиха рязко, като американският индекс S&P 500 спадна с около 20 процента, а технологично ориентираният Nasdaq - с близо 30 процента. Групите за непубличен капитал са по-уклончиви по отношение на представянето си, но някои портфейли на големи фондове за изкупуване бяха обезценени с по-малко от 10 процента.

Някои групи за непубличен капитал може да са се представили по-добре, но е трудно да не се повярва, че идва криза - дори за индустрия, която традиционно е изолирана от непосредствените промени в оценката на публичния пазар.

Това ще бъде болезнено за много инвеститори във фондове за непубличен капитал, като ATP на Севенструп, който е инвестирал 119 милиарда долара в 147 фонда за изкупуване, според PitchBook. Може би това, за което инвеститорите в непубличен капитал, както пенсионните фондове, трябва да се замислят, е дали решението им през последните години да налеят милиарди долари и евро в индустрията всъщност е било правилното, като се има предвид липсата на прозрачност в сектора.