Япония, Германия и предизвикателството на излишните спестявания

Ще се откаже ли Япония от ултра хлабавата си парична политика сега, когато Казуо Уеда смени Харухико Курода като управител на Японската централна банка (ЯЦБ)? Отговорът, изглежда, е „не“. Новият гуверньор, известен и уважаван академичен икономист, подчерта, че двата стълба на настоящата монетарна политика на Япония - отрицателни лихвени проценти и контрол над кривата на доходността - остават подходящи. Прав ли е да се придържа към тези политики? Като цяло отговорът ми е „да“. Не защото няма риск, а защото алтернативите също са рискови, пише главният икономически коментатор на Financial Times Мартин Уулф.

Дори и да се пренебрегнат покупките на активи от ЯЦБ („количественото облекчаване“) и по-скорошната политика за контрол над кривата на доходността, остава поразителният факт, че нивото на краткосрочната лихва е 0,5 процента или по-малко от 1995 г. насам. Колко икономисти биха предположили, че една държава може да провежда такава приспособителна парична политика в продължение на почти три десетилетия и въпреки това да остава загрижена от слабото търсене и ниската инфлация?

Това очевидно е дълбоко вкоренен структурен феномен. И така, какво го е причинило? Отговорът е хроничните излишни спестявания. Япония не е единствената голяма пазарна икономика със силен промишлен сектор и структурни излишни спестявания. Другата е Германия. Но Германия има отговор, който Япония няма: еврото.

Брутните спестявания в частния сектор на Япония възлизаха средно на изключителните 29 процента от БВП между 2010 г. и 2019 г. (преди шоковете от Covid и войната в Украйна). Това беше над 25-те процента за Германия и доста над 22-та за САЩ и абсурдно ниските 15 за Обединеното кралство. Частният сектор на Япония също така е инвестирал 21 процента от БВП. И все пак остават нетни спестявания от 8 процента от БВП. Нетните частни спестявания в Германия са средно 6 процента от БВП, в САЩ – 5, а в Обединеното кралство - близо до нулата.

В икономиката като цяло спестяванията трябва да са равни на инвестициите, след като се включат правителството и операциите с чужбина. Въпросът е как се постига този баланс и най-важното, както ни учи Кейнс, при какви нива на икономическа активност. При достатъчно голяма рецесия печалбите (а следователно и корпоративните спестявания) вероятно биха се сринали. Всяка година между 2000 и 2020-та, включително рецесиите, корпоративните неразпределени печалби в Япония надхвърляха 20 процента от БВП. При достатъчно голяма рецесия спестяванията на домакинствата биха се сринали. Но ако настъпи такава рецесия, инвестициите също ще се сринат. Резултатът би бил тежка депресия.

Никой разумен политик не би се опитал да елиминира излишните спестявания чрез икономически спад. Вместо това те биха избрали политики за насочване на спестяванията към продуктивни инвестиции, или за намаляване на склонността на страната към спестяване.

Един разумен начин да се мисли за това, което правят японските власти след края на фазата на големи инвестиции на догонващата следвоенна икономика на Япония в началото на 90-те години е следният: те се опитват да поддържат съвкупното търсене в контекста на огромните излишни спестявания на частния сектор. Това е друг начин да се каже, че се опитват да избягат от дефлацията, която без техните усилия вероятно би била много по-дълбока.

Свръхниските лихвени проценти например са предназначени да привлекат частни инвестиции и да намалят частните спестявания. Но на практика излишъкът от частни спестявания, особено корпоративните, остава огромен. Разхлабената парична политика улесни решаващото усвояване (и компенсиране) на излишъка от частни спестявания чрез превишението на държавните инвестиции над спестяванията. Тези дефицити бяха средно 5 процента от БВП между 2010 и 2019 г. И накрая, средно 3 процента от БВП отидоха в нетно придобиване на чуждестранни активи чрез излишъците по текущата сметка на Япония.

Имаше ли други начини за управление на проблема със структурния излишък на спестявания, от който Япония страда от десетилетие (а и Китай все повече)? Да, имаше три алтернативни начина.

Единият е този на Германия: нейното нетно придобиване на чуждестранни активи бе средно 7 процента от БВП между 2010 г. и 2019 г. Това позволи както на частния, така и на публичния сектор да поддържат излишъци от спестявания, като същевременно съвкупното търсене и предлагане се балансираха на сравнително високи нива. Има две причини, поради които този подход щеше да бъде труден за копиране от Япония. Едната е, че търговските излишъци щяха да се сблъскат с меркантилизма на САЩ. Другата е, че щеше да има силен натиск нагоре върху обменния курс на йената, усложнявайки дефлационните сили в Япония. Всъщност, ако еврото не съществуваше, валутните кризи в механизма на обменните курсове със сигурност щяха да наложат огромни преоценки на германската марка, вкарвайки немската икономика в дефлация и свръх разхлабена парична политика, без значение какво искаше Бундесбанк.

Втората алтернатива са структурни политики, насочени към намаляване на изключително високия дял на неразпределените корпоративни печалби (или корпоративни спестявания) в икономиката. Това по същество е проблем с разпределението: заплатите са твърде ниски, а печалбите твърде високи. Най-простият начин да се поправи това е да се повиши ставката на данъка върху корпоративните печалби, като същевременно се позволи пълното разходване на инвестициите за данъчни цели. Могат да се намерят и други начини, като например разпределяне на печалбата към служителите. Но целта би била ясна: свръхпечалбите да се трансформират в потребление.

Третата алтернатива би била да се оставят структурните проблеми недокоснати и да се затегнат паричната и фискалната политики. Това е "ликвидаторство". В днешно време то става модерно, но всъщност е безотговорна глупост. Докато Япония продължава да поддържа огромни излишни спестявания в частния сектор, политиката трябва да намери начини за тяхното намаляване или компенсиране. Икономиката на Япония все още е в капан, от който няма лесен изход.