Експерти: Енемона и Химимпорт дават възможности с разнообразните си книжа

Две от най-ликвидните дружества на БФБ-София, вече имат по няколко издадени инструмента и поради корелацията между тези инструменти ликвидният риск е ограничен и могат да бъдат стартирани къси продажби при тях.

При Енемона инструментите на БФБ-София ще са 4 (облигации, обикновени акции, привилегировани акции и варанти), докато при Химимпорт инструментите на БФБ ще вече са два (обикновени и привилегировани акции), като холдингът има издадени конвертируеми облигации, които обаче не се търгуват на БФБ-София.

Създава се възможност за покупка на един от инструментите и продажбата на късо на друг инструмент със същия емитент, стига това да беше процедурно възможно на БФБ-София.

В тази връзка запитахме експерти дали търговията „по двойки“ е начин да бъдат стартирани хеджирани къси продажби, както и дългосрочните държатели на книжата да получат лихва срещу заетите от тях ценни книжа?

Иван Такев, изпълнителен директор на БФБ-София, част от по обширно интервю:

Търговия по двойки може да се осъществи с всеки два инструмента, между които има висока корелация и съотношението на цените на които в момента е по-различно от историческото. Тъй като това представлява обикновен арбитраж между два инструмента, колкото повече се използва от инвеститорите, толкова е по-вероятно моментното съотношение между цените на двата инструмента да се изравни с историческото, т.е. възможността за арбитраж да изчезне.

В случая с обикновените и привилегированите акции на Химимпорт би трябвало да има висока корелация, но такава би трябвало да е налице и между акциите на две компании от един и същ сектор например, т.е. подобни възможности не се изчерпват с горните два примера. При варантите на Енемона това дори стои по доста по-различен начин, тъй като в първоначалния момент те са много out-of-the-money, т.е. цената им ще се определя от волателитета на акцията, а не от нейната стойност. И не на последно място, не трябва да се забравя, че за да се осъществи подобна търговия по двойки, единият от инструментите се продава на късо, т.е. за настоящите условия той трябва да отговаря на нормативните изисквания за къси продажби.

Прокопи Прокопиев, директор Корпоративна политика в Енемона АД:

Възможността определено е интересна, като ще се консултираме за механизма на този процес и приложимото право. Въпросът е ние от Енемона какво трябва да направим, за да улесним и катализираме този процес.

Гено Тонев, портфолио мениджър в УД Юг Маркет Фонд Мениджмънт АД:

Търговията по двойки може да се отиграе, но мисля, че сериозно се поденява нуждата от ликвидност. Всъщност именно тя е най-важното условие такива сделки да са възможни за повече от един-двама дребни спекуланти. При двойката на Химимпорт примерът с "натрупания" дивидент не е особено подходящ, защото той не се заплаща от купувача, както е при облигациите например. Дивидентът е дължим следващата година и едва когато плащането наближи, можем да приемем привилегированите акции за подценени, ако се търгуват с по-малко от 9% над цената на обикновените. Иначе, да, възможно е да се направи арбитраж от двойката, продавайки обикновени сега (на късо) и купувайки веднага привилегировани. По този начин могат да се реализират 7,5-8 процента нетно за около 6-7 месеца. Лошото е, че ако няма ликвидност, доходността може да се свие до незначителни стойности и да се окаже по-изгодно да имаш депозит. В най-лошия случай обаче, ако си къс при обикновените и дълъг при привилегированите, през лятото ще си около нулата като доходност, без значение какво се е случило с компанията и пазара.

При Енемона е малко по-различно заради отложеното конвертиране. Така или иначе основната разлика при оценка на конвертируемите акции е наличието на опция, за която, естествено, плащаш допълнително. Цената на тази опция при Химимпорт е почти нула поради незабавното конвертиране. При Енемона е по-сложно за оценка и поне засега не се наемам да прогнозира дали са възможни арбитражни сделки. За хедж на къса позиция в обикновените е твърде рано да говорим, защото едва ли някой ще ти заеме такива за 7 години, за да можеш да ги продадеш на късо, докато си държиш привилегированите междувременно.

Варантите предлагат почти всички възможности на опциите, затова с тях могат да се приложат много стратегии.

Но, отново да подчертая, ликвидността е много важно условие в случая! При Химимпорт, например, почти всеки ден има арбитражни възможности, тъй като обикновените в повечето случаи се купуват повече, отколкото другите и цената им е по-висока с поне 1-2 процента. Но, ако някой се опита да купи и продаде едновременно няколко хиляди акции от двете емисии, ще разбере че ликвидността не е достатъчна.

Развигор Христов, инвестиционен консултант ПОК Бъдеще:

Възможностите са описани много добре в статията . Аз все още съм малкo скептичен поради това, че все още ликвидността е доста ниска, по-скоро съм за създаването на ликвиден ETF върху SOFIX или друг индекс, който евентуално да може да се купува на късо.

Цветослав Цачев, анализатор в ИП Елана Трейдинг АД:

Възможностите за арбитраж сега са силно ограничени от липсата на къси продажби, а не толкова от нежеланието да бъде осъществяван. Логично би било в този случай инвеститорите да продават обикновени акции, за да купят привилегировани, които трябва да се търгуват на по-висока цена, защото включват натрупаната лихва.

Това също е ограничено от ликвидността. В случая с Химимпорт, където вече имаме достатъчно дълъг период на търговия с привилегированите акции, спредът между търсенето и предлагането на двата типа акции е 3-3.5%. Тоест, ако се осъществят сделки по покупката на едната позиция и по продажбата на другата, само разликата при закриването на позициите ще е повече от вече натрупания дивидент за половин година.

Ако се поставят поръчки за покупка или продажба на най-добри нива за пазара, съществува риск от изпълнението само на едната при голямо движение на пазара, което ще доведе до загуби. По отношение на варантите трябва да се има предвид и времевата стойност на този инструмент, която може да доведе до по-силно поскъпване спрямо ръста на обикновените акции. На практика това може да означава пропуснати ползи за инвеститорите в даден момент. Но това все още е инструмент, който никога не се е търгувал на БФБ.

Александър Пеев, анализатор в Балканска консултантска компания АД:

Сравнявайки привилегированите акции на Химимпорт и Енемона, въпреки че доходността на тези на Енемона е по-висока, то безсъмнено хибридните инструменти на Химимпорт струват повече само поради факта, че те могат да бъдат конвертирани по всяко време, което, от своя страна, представлява възможност за използване на инвестиционни стратегии, при условие че обикновената акция носи капиталова печалба, а другата носи и постоянен доход.

По-голямо внимание заслужават варантите на Енемона, които имат своите специфични характеристики, а освен това са и нов инвестиционен продукт на БФБ. От 14 август 2008г. БФБ е предоставила възможност на борсовите играчи да използват късите продажби, както и търговията на маржин. От там нататък развитието на нови финансови инструменти остава в ръцете както на инвестиционните посредници, така и на публичните компании. Благодарение на тези нови продукти, които „създават” Химимпорт и Енемона, на БФБ могат да се прилагат нови инвестиционни стратегии за спекулиране и хедж.

За емитентите разходите за издаване на варантите са относително ниски, a цената на финансиране е далеч по – ниска от увеличаване на собствения капитал или кредитно финансиране. Инвеститорите пък успяват с този инструмент да използват гиъринг фактора, който обаче е нож с две остриета – могат както значително да увеличат доходността си от покачваща се пазарна цена, така и да натрупат огромни загуби. Тъй като варантите носят единствено капиталова печалба и поради факта, че са подхранени с гиъринг магията, зад тях се крият значителни рискове, и поради тази причина инвеститорите трябва да са доста осведомени в какво влагат парите си. От друга страна, пък комплексността на този вид инструменти създават предпоставки за бързи печалби за инвеститорите, които знаят същността на варантите. Или с една дума - варантите не са подходящи за всеки инвеститор.

Нормално е инвеститорът да си зададе въпроса – да си купя ли директно акции или това да стане чрез варантите. По принцип цената на варанта е равна на вътрешноприсъщата стойност на варанта плюс времевата стойност, като последната намалява при достигане на крайния срок на упражняване. От своя страна, вътрешноприсъщата стойност е равна на пазарната цена минус цената на упражняване. Цената на варанта пък не би могла да бъде под или равна на вътрешноприсъщата стойност, тъй като ще се появи безрисков арбитраж. Всичко това доказва, че и при варантите няма безплатен обяд.

Освен, че премиите на варантите показват с колко по-скъпо ще струва закупуването на акция чрез варант вместо директно закупуване на акции, те са и барометър за състоянието на пазара. Колкото са по-високи премиите, то настроенията на участниците са за бичи пазар. А в случая на варантите на Енемона, премията е изключително висока, тъй като бенчмарк премиите на варантите са около 30 – 50% на Лондонската борса. На пръв поглед към момента изглежда изгодно да се закупят директно акции за около 8.90 лв. пазарна цена, т.к. допълнителните разходи чрез варанти са 18. 50 + 0.73 = 19.23 лв.

Но магията на варантите стои в гиъринга.

Варантите имат тенденция да имат изключителен висок гиъринг, когато са „извън парите”. Ако нямат и дясната колона е по-ниска от лявата, то тогава би било по-евтино да се купят акции чрез варанти вместо директно акции. Това е предпоставка за безрисков арбитраж. Но ако и двете цени растат в тандем, коефициентът между тях спада. Технически вътрешноприсъщата стойност на варантите се конвертира в пазарната цена и гиърингът клони към 1. Това обяснява защо варантите, когато са дълбоко „в парите”, са неатрактивни. Бенчмарк гиърингът е 3 на Лондонската борса. От графиката може да се забележи, че ръстът на варантите е далеч по-голям от този на акциите, но инвеститорът не трябва да забравя, че това може да се случи и в обратна посока.

Варант гиърингът е равен на отношението между пазарната цена и цената на варанта. При цена от 8.90 лв. и цена на варанта от 0,73 лв. , то варант гиърингът е 12.19. Или ако акцията нарасне с 10%, то варантите ще скочат с 121.9%. Но ножът е и в обратната посока – ако цените на Енемона паднат с 10%, то и варантите ще се обезценят с 55%. Това е простия начин за изчисляване, а съществува и друг – комплексен, който е съвкупност от варант коефициентът (цена на варант/цена на упражняване) и паритет коефициентът.

Изчисляване на изискуемия годишен ръст, необходим за да могат варантите на Енемона да се упражнят до срока на изтичане на варантите се изчислява по следната формула.

((18.50 + 0.73)/8.90)1/6 = 13.70%. Следователно, за да се упражнят варантите на Енемона всяка година цената на Енемона трябва да поскъпват поне с 13.70%.

Кога ще бъдем безразлични дали да изберем закупуването на варанти и покупката на акции? За този въпрос се използва тази формула:

 което при Енемона се равнява на 14.59%, означавайки, че ако акцията годишно нараства с 14.59%, доходността на варантите и на акциите ще е еднаква, или ще бъдем безразлични в кое да инвестираме.
 

Покритата кол опция: Covered Call

Покритата кол е най-подходяща за хедж. Възможно е да се гледа на тази стратегия като средство за защита на собствените си печалби.

Потенциалната печалба е ограничена за времето на действие на варантите, защото продажбата им не позволява увеличаването на печалбата, когато цената на акциите расте. Главната облага си остава дохода от получената премия. Това понижава равновесната точка. Сценарият за най-добър вариант разигран при тази стратегия, зависи до известна степен от мотивите на инвеститора. Ако инвеститорът предпочита да запази дългата позиция на спот пазара до срока на упражняване на варантите и ако пазарната цена е точно на цената на упражняване, тогава тя теоретически ще достиг­не най-високата си стойност.

От друга страна, потенциалните загуби остават значителни. Ако пазарната цена се придвижи към нула, спекулантът би трябвало да загуби първоначална­та сума от инвестицията си на спот пазара; тази загуба обаче ще бъде редуцирана от получената премия при продажбата на кол опцията, коя­то разбира се при падежа си ще е без стойност, ако акцията се обезцени много.

От Пут – Кол паритета спокойно може да се изгради синтетична дълга пут опция, или покупка на варант + покупка на облигация е равнозначно на покупка на пут опция + заемане на спот позиция. От тук след разместване на формулата получаваме, че синтетичният дълъг пут се изгражда от покупка на варант на Енемона, продажба на акции на Енемона и покупка на облигации на Енемона.
синтетична пут опция = Warrant – P + Strike price/(1+r)6
r e доходността на облигацията.

 
 *Мненията са с аналитичен характер и не представляват препоръка за взимане на инвестиционно решение

Свързани компании: