Г. Димитрова: 90% от придобиванията се оценяват чрез пазарни коефициенти

Приблизително при 90% от анализаторските оценки и 90% от оценките на придобивания на компании се използва комбинация от пазарни множители и фундаментални характеристики на компании аналози, заяви Галина Димитрова от ОББ по време на проведената на 21 февруари среща на “Клуб Investor.bg”.

“При оценката на стойността на публичните компании обикновено се използват два основни подхода – този на дисконтираните парични потоци и този на пазарните множители, които представляват съотношения между дадени балансови, фундаментални или пазарни показатели на компанията. Те се базират на икономическата логика за единната пазарна цена, според която идентични икономически активи трябва да се оценяват по един и същи начин. Другият начин на използване на пазарните множители е чрез сравнение с различни компании или с някакъв бенчмарк”, каза още Галина Димитрова.

“Когато се използват пазарни множители и се установят дадени различия, при сравнението трябва да се отчита фактът, че те могат да се дължат на фундаментални фактори. При пълно сходство на фундаменталните характеристики могат да се правят изводи дали една компания е подценена, или надценена спрямо друга, както и по отношение на пазара или отрасъла. Сами по себе си множителите не означават нищо, те трябва да се поставят в някакъв контекст”, заяви още Димитрова.

По думите й съществуват два основни метода за сравнение на пазарните множители - методът на пазарните аналози и методът на фундаменталните характеристики.

“При метода на пазарните аналози компанията се оценява чрез подходящи пазарни множители. Сравняват се средните за избрана група от компании или тези на компания, близка до оценяваната. Методът на пазарните аналози почива на твърдението на ефективните пазари. Това твърдение обаче невинаги е вярно, поради което в практиката се срещат случаи, при които пазарът систематично подценява или надценява компании или цели сектори”, каза още Димитрова.

“Една сравнително нова тенденция е, когато се подбират компании аналози, това да не се извършва на базата на отраслов принцип, а на база фундаментални характеристики, което е и вторият основен метод. Понякога те по-добре оценяват сходни активи. Тези характеристики включват фактори като растеж, възръщаемост на капитала и т.н. Ако пазарът оценява активите правирно, двата метода би трябвало да води до едни и същи резлултати на двата метода”, уточни Димитрова.

“Коефициентът Р/Е (цена/печалба на акция) е един от най-добре познатите и използвани коефициенти. Обикновено Р/Е е висок при растящ пазар и песимистичен при падащ пазар. Когато Р/Е е висок , той отразява възможностите за печалба и отразява риска. Когато се оценява един такъв показател следва да се има предвид общият борсов индекс, пазарните настроения и компаниите аналози”, заяви Иван Цолев от ОББ.

“Коефициентът PEG е до някаква степен по-усъвършенстван и взима предвид прогнозния растеж за следващата година и може да покаже доколо е достоверен. Изчислява се като съотношението Р/Е се раздели на прогнозирания ръст на печалбата. В общия случай ако PEG е под единица се счита че акцията е подценена, а ако е над единица – надценена”, каза още Цолев.

“Показателят P/S (цена/приходи от продажби) може да се използва като се вземе под внимание факта, че различните отрасли имат различна структура на разходите. Доходността от дивиденти пък е важен показател за инвеститори в доходност, които искат да имат гарантирани парични потоци. Тя зависи от политиката на компанията по изплащане на дивиденти, като големите, утвърдени компании на пазара като цяло изплащат по-големи дивиденти”, каза Иван Цолев.

“При съотношението P/B (цена/счетоводна стойност) трябва да се обърне внимение на материалните и нематериалните активи на дружеството и също дали активите са оценени по пазарна или историческа стойност. Този коефициент е подходящ за оценка на банкови институции и е добре да се използва заедно с показатели за рентабилността на компанията като възръщаемост на собствения капитал (ROE) и възвръщаемост на активите (ROA). ROE показва колко ефективно се използват паричните средства на акционерите в сравнение с други фирми от съответния отасъл, като трябва да се внимава с нивото на дълга, защото по правило то увеличава този показател. ROA показва колко ефективно мениджмънтът използва активите за печалба. Нуждата от инвестеции в активи обаче варира в различните отрасли”, коментира още Цолев.

“Показателят P/CF (цена/обем на паричните средства, които генерира дадена компания) е предпочитан от някои анализатори, тъй като паричните потоци са по-трудно манипулируеми от нетната печалба. P/EBITDA (цена/печалба преди лихви, данъци и амортизации) е подходящ показател за сравннение между различни фирми от различни отрасли, защото елиминира голяма част от особеностите на счетоводната политика. EV (Еnterprise value) позволява да се оцени една фирма при придобиване, позволява да се определи кога ще се възвърнат разходите по придобиването и е базирана на пазарната акапитализация”, уточни Цолев.

“При избора на показатели, които да се използват, следва да се направи проверка на историческите данни за съотвеното дружество. На инвеститора би трябвало да се даде един реалистичен диапазон, рейндж на прогнозите и някакъв процент, в който могат да варират. Трябва да се начертаят няколко сценарии на развитие – оптимистичен, песимистичен и реалистичен, като трябва да се уточни и реалистично ли е развитието на съответното дружество спрямо това как е заявило своята програма. В заключение трябва да се изберат най-важните показатели за съответното дружесттво и да се интергират в средата, в която то оперира”, обобщи Цолев.

“Стилът на инвестиране, ориентиран към растежа (growth investing), обръща внимение на Р/Е, показателите, показващи някакво ускорение, както и на положителните изненади в размера на печалбите. Инвеститоите в стойност (value investors) обръщат внимание на ниските Р/Е, ниските нива на цената към паричните потоци, за ориентир служат пазарните стойности на някои от тези множители. Такива са например индексите на S&P. Те могат да сружат на инвеститора като ориентир що е то ниска стойност на коефициентите”, коментира Галина Димитрова.

“Едно изследване в САЩ сред големи инвестиционни банки показва, че анализаторите използват минимум 8 от група от 23 показателя, като сред тях са не само пазарните множители, но и редица други фундаментални и технически показатели. Според друго изследване сред 19 779 компании в периода 1982 – 1999 г. е установено, че Р/Е коефициентите, базирани на прогнозните печалби на една акциия, обясняват най-добре пазарните стойности на компаниите. Р/S и Р/SF пък се предтавят най-зле”, каза още Димитрова.

“Счетоводните стандарти и счетоводните практики имат различно влияние върху различните коефициенти, като то е най силно при Р/Е, Р/В и EBITDA. Друг проблем е когато се сравняват исторически стойности. Има индустрии, които са със силно цикличен характер. При тях сравнението трябва да се извършва ъс средните стойности за целия цикъл. При сравнение с исторически стойности трябва да се имат предвид макроикономическите фактори през различните периоди от време”, каза още Димитрова.

“Стойността на компанията е функция от три основни проблема – способността й да генерира парични потоци, ръст на паричните потоци и риска”, каза още Галина Димитрова.

На въпрос кои коефициенти са най-подходящи за оценка на българските компании Галина Димитрова отговори: “По принцип, за да се направят изводи относно ефективността на множител или коефициент са необходими изследвания въху данни в по-продължителен исторически период, които за съжаление не съществуват в България. До голяма степен, по наблюдения върху азиатските пазари например, изводите, които се правят за американските пазари се потвърждават и на другите пазари. Във всеки случай коефициенти, за които има потвърдени емпирични данни, че имат някаква стойност в многофакторни модели, са например Р/Е и Р/В”.

“Да се сравняват американския и българския пазар чрез коефициентите на пазарните индекси е безпредметно. Би имало смисъл ако нашият пазар се съпостави с такъв, който има подобни темпове на растеж. Смисълът на изчисленията на коефициенти за пазарни нидекси е да се проследи тяхното развитие във времето“, заяви Димитрова в отговор на въпрос с пазара на коя държава е удачно да се сравнява средната стойност на пазарните множители на SOFIX.

Още от срещата на Клуб Investor.bg:

Емил Райков: Биогоривата дават сериозен потенциал за растеж на агробизнеса